BAJADA DE IMPUESTOS Y PENSIONES

 

¿Qué servicios y ayudas públicas queremos? Todos. ¿Quién quiere pagar impuestos? Nadie. Este mundo de Jauja no existe porque todo cuesta cada vez más: la energía, la sanidad, las pensiones… Nos hemos acostumbrado al Estado del bienestar y hay que pagarlo.

En el debate político muchos insisten en bajar impuestos, en la derecha y ahora también en la izquierda. Dicen que esto facilita la vida al ciudadano y reactiva la economía, por lo que, al final, se recauda más. Estas ideas pueden ser verdad en condiciones normales. Pero estamos en un momento extraordinario, por dos razones.

En primer lugar, porque se acerca una recesión, cuando la actividad económica se contrae y la recaudación cae, en países con más o menos carga impositiva. Si se bajan los impuestos no hay dinero para mantener el gasto público.

En segundo lugar, porque arrastramos una deuda enorme. Hasta ahora, esto no importaba mucho porque el Banco Central Europeo prestaba dinero a bajo interés. Pero esta ganga toca a su fin. El Gobierno ya no podrá endeudarse alegremente y tendrá que pagar intereses cada vez más altos para financiarse.

Este gráfico del Banco de España (perteneciente al procedimiento de déficit excesivo) muestra el gran crecimiento de la deuda en los años 2010 y después en 2020, debido a las expansiones monetarias o QE que realizó el BCE. En el gráfico también se aprecia en verde oscuro que la hucha de las pensiones de la Seguridad Social contribuyó a enjugar la deuda con entre 2009 y 2017 (marcado con la letra A en rojo), pero ahora la Seguridad Social ha entrado en déficit (letra B en rojo), lo que aumenta la deuda del Estado. En 2022 la carga de la deuda suponía el 118% del PIB.

Con una deuda tan alta y con el BCE en retirada es difícil endeudarse más. Bajar impuestos significaría un descenso de los ingresos del Estado a corto plazo. Con estas dificultades en el lado de los ingresos, ¿sería posible reducir el gasto público para cuadrar las cuentas? Ni pensarlo. Porque esto daría lugar a un gran descontento social.

Cualquier responsable político debería tener este gráfico de cabecera. La imagen de EP data muestra claramente que las pensiones no paran de crecer y se comen el gasto público. En 2009 las pensiones consumieron el 33,3% de los presupuestos (106.000 millones), mientras que en 2022 han llegado al 37,3% (171.000 millones). Esta partida, junto con otras prestaciones sociales, la dependencia y la sanidad van a seguir aumentando en los próximos años porque nuestra sociedad envejece.

Según las proyecciones del INE, en 2020 el 19,6% de la población española tenía más de 65 años, y este porcentaje ascenderá al 24% en 2030. Nuestra sociedad no genera los nacimientos necesarios para rejuvenecer la población. En agosto de 2022 había 9.950.000 pensiones, casi diez millones, en una población total de 47 millones.

Cuando los diversos partidos proponen bajar los impuestos en época de elecciones quieren halagar el oído del votante. Pero es un mensaje populista. Nuestro país ha gastado mucho más de lo que ha ingresado a lo largo de muchos años, y esto nos deja temblando ante la difícil situación económica que se avecina. El próximo Gobierno tendrá que hacer frente a esta encrucijada, que no tiene una solución tan simple como bajar impuestos. Hace falta mucha inteligencia y pedagogía.

LOS INTERESES DE LA DEUDA AUMENTAN

 

Con la subida de tipos de interés, el coste de la deuda pública va a aumentar. Esto es un grave problema para los países muy endeudados como España, cuya deuda es hoy el 118% del PIB. Durante los últimos años vivimos una situación extraordinaria: la deuda crecía, pero su coste bajaba, debido a los tipos de interés negativos del BCE. En el cuadro de Datosmacro Expansión más arriba, se observa que los Presupuestos de 2022 prevén 30.175 millones para los intereses de la deuda, un 6,57% del gasto público, porcentaje que ha venido disminuyendo en los últimos años.

Pero el 6,57% del gasto es mucho. De hecho, es una de las partidas más abultadas de los PGE 2022, solo superada por pensiones 37,29%, y transferencias a Comunidades Autónomas y otras corporaciones 15,41%. Las prestaciones por desempleo suponen un 4,89% del gasto público, menos que los intereses de la deuda, que también superan a otras partidas como educación o sanidad.

Los intereses de la deuda van a dispararse a partir de ahora. El Tesoro Público y el Banco de España han sido hábiles y han colocado la mayor parte de la deuda en 2022 antes de la subida de tipos, y han extendido el plazo medio de madurez de la deuda. El coste medio de la deuda en circulación ha bajado hasta el 1,68% debido a los tipos negativos. El Gobierno es muy optimista y dice que el coste de la deuda no va a subir en sus previsiones del plan de estabilidad enviado a la Comisión Europea.

Sin embargo, es inevitable que la subida de tipos iniciada por el BCE, que va a continuar en los próximos meses, incrementará los intereses que debemos pagar. Las previsiones del Gobierno son poco creíbles. Los expertos calculan que los tipos de interés en la Eurozona llegarán al 2,5% en 2023, mientras que el máximo soportable por la economía de la zona euro es el 2%. El siguiente gráfico de este interesante artículo de Eduardo Bayona muestra que los vencimientos de la deuda en 2023 (134.000 millones) y 2024 (115.000 millones) serán muy elevados, y deberán pagarse a tipos superiores al 2%.

 

La subida de tipos es un reto para los ciudadanos que tienen que pagar su hipoteca y para las empresas que deben financiarse, pero también es un desafío para los países más endeudados, que se han beneficiado hasta ahora de la compra masiva de deuda del BCE. Cuando tengan que financiarse en el mercado, puede secarse la demanda para los bonos de algunos Estados. Este gráfico de Charlie Bilello es muy revelador: contiene una comparativa de los rendimientos de los bonos en 2020, muchos de ellos negativos, y los rendimientos demandados en septiembre de 2022. Hemos marcado en rojo los rendimientos de los bonos de España, donde el bono a 10 años está al 3,07% a fecha de 22 de septiembre.

Nadie sabe exactamente cuánto subirá el coste de la deuda, pero seguro va a ser una carga creciente para las cuentas públicas. La AIREF ha advertido de que la subida de tipos de interés supondrá un coste adicional de la deuda, que cifra en unos 32.000 millones suplementarios hasta 2025. Pero claro, todo depende de la evolución de los tipos que marque el BCE, y de la percepción de riesgo de los mercados. 

Los meses próximos van a ser difíciles. En las recesiones, normalmente los bancos centrales bajaban los tipos de interés y expandían la liquidez. Sin embargo, en la recesión que ahora vamos a atravesar, los bancos centrales están obligados a hacer justo lo contrario, como explicaba en mi artículo Diez reflexiones ante una posible recesión. ¿Cuáles son los riesgos que plantea este momento histórico único? Para obtener análisis más específicos, pueden dirigirse a ortegaintelglobal@gmail.com.

LOS INVERSORES ANUNCIAN RECESIÓN

 

En una situación económica normal, los inversores que prestan su dinero a los Gobiernos esperan más rendimiento cuanto más largo es el préstamo. Los bonos a tres meses tendrán menos retorno que los bonos a dos años y éstos serán más baratos que los bonos a diez años. Esto es lo que muestra el gráfico de Financial Times que abre este comentario, tomado de un magnífico briefing de abril pasado titulado An inverted yield curve: why investors are watching closely.

Parece lógico, y lo mismo ocurre con los depósitos retribuidos que ahora están volviendo a ofrecer los bancos con la subida de tipos: cuanto más largo es el plazo, más interés pagan. Sin embargo, está ocurriendo algo muy curioso en los bonos de Estados Unidos, y esto solo sucede en contadas ocasiones. 

El rendimiento que los inversores reclaman por los bonos a dos años es más alto que el que están dispuestos a recibir por los bonos a diez años. La gran incertidumbre hace que los inversores exijan más por prestar su dinero al Gobierno de Estados Unidos en el corto plazo. 

Históricamente, la diferencia entre los bonos a diez años y a dos años ha sido un termómetro infalible. A la tasa de diez años se resta la de dos años, y si da una cifra positiva, estamos bien. En cambio, si la diferencia es negativa, vienen malos tiempos. La sabiduría colectiva de los inversores, que piden un mayor rendimiento por los préstamos más cortos, debido al miedo y la volatilidad, indica que vamos a una recesión.

 

Este gráfico de la Reserva Federal de St. Louis de Estados Unidos muestra la curva de la diferencia entre los bonos a 10 años y a 2 años. Las barras verticales grises indican etapas de recesión. Siempre que la curva de ese diferencial ha sido negativa, después viene una recesión. En el momento actual, ese diferencial es del menos 0,5.

Las señales de alarma en Estados Unidos están encendidas y avanzan hacia Europa como un huracán. ¿Qué puede ocurrir en los próximos días, semanas, meses? Para obtener análisis más completos sobre las posibles evoluciones macro y los riesgos globales, pueden escribir a: ortegaintelglobal@gmail.com.

JAPÓN EN UNA SITUACIÓN DELICADA

Japón ha estado inyectando dinero en su economía de manera exagerada durante los últimos 30 años. Al final se ha convertido en un enfermo que funciona con respiración artificial. Algunos expertos hablan de tres décadas perdidas, y los problemas no se han resuelto.

Al contrario, recientemente los problemas han crecido debido al alza de los precios de la energía, la caída del yen con respecto al dólar, y la excesiva deuda pública, lo que hace temer que estos días se produzca alguna ruptura en la economía nipona.

Estos son los elementos a los que debemos estar atentos:

● El yen ha caído más de un 20% este año con respecto al dólar, que ha alcanzado la barrera psicológica de 144 yenes. En este punto, el Banco de Japón ha tenido que intervenir para sostener su moneda tras la subida de tipos en Estados Unidos. Pero esto puede ser solo el comienzo de una tormenta internacional sobre los cambios de monedas. 

● Un yen tan débil hace que la importación de energía se haya vuelto tremendamente cara, ya que el petróleo y el gas deben pagarse en dólares.

● Japón es una potencia exportadora, pero lleva ya años con déficit comercial. El parón del comercio mundial y los confinamientos en China hacen que las expectativas de crecimiento de Japón no sean muy halagüeñas para este año y el siguiente.

● El exceso de liquidez, que ha sido la política del Banco de Japón durante mucho tiempo, produce normalmente inflación (como ha ocurrido en Europa y Estados Unidos), pero en Japón la inflación no ha despuntado. La verdadera razón es que el Gobierno japonés paga subsidios a diestro y siniestro hasta la mitad de los productos, gastando mucho cada año, y dando lugar a una economía zombi e ineficiente. Por ejemplo, el Gobierno sigue alentando la construcción de casas a pesar de no venderse y del descenso de la población.

● Para mantener una economía subvencionada, el Gobierno incurre en déficit público cada año, lo que ha dado lugar a una enorme deuda pública del 260% del PIB.

● Esta enormidad paga todavía unos intereses asumibles porque los tipos de interés están bajos. Pero en el momento que esos tipos suban, Japón tendrá dificultades para financiar su deuda.

● Por este motivo, el Banco de Japón ha seguido comprando deuda con tipos bajos, para mantener lo que se llama “yield curve control”. [1] Es decir, Japón quiere evitar tener que financiarse en el mercado abierto, que sería más caro, por lo que sigue gastando dinero público para comprar deuda pública, haciendo una creciente bola de nieve.

● Los tipos están subiendo en Estados Unidos y en otros lugares, pero no en Japón, que mantiene los tipos negativos (-0,1%) mientras la inflación está ya en el 3%. Al subir los tipos en Estados Unidos, el big money de Japón sale volando hacia allí para obtener rendimientos. En realidad, el Banco de Japón imprime dinero mientras los inversores lo llevan a otros lugares para hacer más dinero. [2]

● ¿Y quién paga todo esto? Lógicamente, el presupuesto de Japón, que acumula deuda para las próximas generaciones, debilitando al país. La política de excesiva liquidez no ha servido para aumentar la calidad de vida en Japón (todo lo contrario) y supone una pesada losa para el futuro de los japoneses.

Todos estos factores hacen que la situación sea muy delicada en este momento. ¿Qué puede ocurrir en los próximos días, semanas, meses? Para obtener análisis más completos sobre las posibles evoluciones macro y de riesgos globales, escriban a: ortegaintelglobal@gmail.com.

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[1] El Banco de Japón mantiene artificialmente el rendimiento de los bonos a 10 años (JGB) en 0,25%, comprando todos los bonos que haga falta a ese precio. Esto se llama control de la curva (yield curve control). Mientras tanto, los bonos a 10 años de Italia están hoy a más de 4%, y los de España a 3%. 

[2] El procedimiento puede ser muy simple. Usted toma yenes en el mes de enero y los cambia a una cuenta en dólares. Meses después vuelve a cambiar sus dólares a yenes, y tiene una cantidad 5% o 10% mayor debido a la pronunciada caída del yen con respecto al dólar.

  

CONSULTORA MACRO Y DE RIESGOS GLOBALES

 

INTELIGENCIA GLOBAL es una consultora dirigida por Martín Ortega Carcelén. Analiza la situación macroeconómica, los riesgos globales, y las grandes tendencias. Está al servicio de instituciones públicas, partidos políticos y empresas o inversores privados para ofrecer opiniones independientes y razonadas. El método usado es la Inteligencia de fuentes abiertas (OSINT), que Martín Ortega ha desarrollado a lo largo de su carrera profesional. Para solicitar análisis sobre cuestiones globales, escriban a ortegaintelglobal@gmail.com.

El momento actual es muy peligroso y volátil. Hay grandes incertidumbres que se originan en muchos frentes. Un primer estudio sobre la situación económica internacional fue realizado en junio por Martín Ortega, cuyo texto puede consultarse aquí: Diez reflexiones ante una posible recesión.

 

Sumario

 

1. La inflación es muy dañina para la economía, pero si viene una recesión terminará la escalada actual de precios. Muchos factores apuntan a una contracción de la economía y una recesión en 2022 y 2023.

 

2. Tenemos una deuda pública muy elevada que nos deja indefensos ante una posible recesión. El Gobierno ha prometido aumentos de gasto (por ejemplo, ayudas públicas y subidas de pensiones) que no podrán realizarse porque estaremos obligados a reducir el déficit.  

 

3. El Banco Central Europeo y otros bancos centrales estimularon la economía con sucesivas olas de liquidez y bajadas de tipos de interés, sobre todo tras la pandemia, que han tenido efectos negativos.

 

4. La liquidez excesiva creó burbujas financieras e inmobiliarias. En Estados Unidos han comenzado a pinchar esas burbujas lo que posiblemente ocurra también en Europa.

 

5. La excesiva liquidez ha aumentado el riesgo empresarial y de los bancos en la Unión Europea.

 

6. El rescate bancario es impopular, y con razón. No hay un cálculo definitivo de lo que costó el rescate bancario anterior en Europa y Estados Unidos.

 

7. La próxima recesión traerá quiebras y desempleo, aumentará la desigualdad y pondrá en juego la paz social. El siguiente Gobierno deberá gestionar una situación complicada.

 

8. La subida de tipos de interés puede dar lugar a una fragmentación en Europa, porque los países más endeudados tendrán dificultades para financiarse. En otros países, como Japón, el riesgo soberano también existe.

 

9. Los bancos centrales están obligados a subir los tipos de interés para controlar la inflación y enfriar la economía, como está haciendo la Reserva Federal en Estados Unidos. Esto puede acentuar la recesión.

 

10. En el futuro habrá que replantear la función y la independencia del Banco Central Europeo. Aunque su misión es la estabilidad de precios, se implicó también en el crecimiento a través de su política monetaria expansiva. Al adoptar este nuevo objetivo, el BCE debería respetar los principios constitucionales.