SEÑALES DE RIESGO EN LAS FINANZAS

 

Las turbulencias recientes en las finanzas internacionales requieren una explicación clara. 

1) Los bonos de los Estados están sometidos a fuertes presiones. Durante años, los bonos no daban rendimientos. Los bancos centrales bajaron a cero los tipos de interés y compraron bonos en gran cantidad. Los fondos de inversión y los grandes inversores se cargaron también de esos bonos nada rentables. Ahora, cuando los tipos suben, hay nuevos bonos en el mercado que dan rendimientos considerables. Nadie quiere los bonos antiguos sin interés y todos se precipiten hacia los nuevos. La diferencia de intereses está muy bien explicada en el siguiente gráfico de Charlie Bilello que compara los intereses de los bonos a 10 años en 2020 y en 2022.

 

Los bonos se llaman Treasuries en EEUU, Bund en Alemania, gilts en Reino Unido, BTP en Italia o JGB en Japón, pero todos son básicamente lo mismo y el nombre genérico es bonos. Veamos el caso de un bono a 10 años. Un banco o un fondo presta a un Gobierno una cantidad con un rendimiento (yield) del 1% por ejemplo. Cada año el prestamista recibe un 1% y, al cabo de 10 años, el Gobierno devuelve la cantidad inicial. En los últimos años se prestó dinero a los Gobiernos al 0% o incluso con interés negativo (es decir, se pagaba por dejar situado el dinero a 10 años). Lógicamente, cuando hay bonos nuevos en el mercado que ofrecen el 3% o el 4%, nadie quiere los antiguos. Por tanto, todos quieren deshacerse de aquellos bonos sin interés en el mercado secundario. Una cantidad inmensa de bonos que no rinden nada se ofrecen en este mercado y entonces su precio cae. Un bono de valor nominal 100 quiere venderse por ejemplo por 90, pero nadie lo quiere recomprar, por lo que esos bonos caen a un valor inferior a su nominal. En la medida que el rendimiento sube, el precio de los bonos antiguos se desploma.

2) Esto tiene consecuencias graves. Los bonos se han considerado una inversión segura a medio plazo (2 años) o largo plazo (10 años) porque los países no quiebran, van pagando los rendimientos y al final devuelven el dinero prestado. Así, muchos Gobiernos compran bonos de otros países, y los grandes inversores (bancos, fondos de pensiones) acumulan bonos como apuesta segura. En las grandes carteras privadas siempre se ha hablado de la regla 60/40, es decir, tener 60% en acciones o renta variable y 40% en bonos o renta fija.

Cuando las acciones han dado buenos dividendos o suben de precio, los bonos no importan. Cuando las acciones no dan dividendos o bajan, los bonos sirven de red de salvamento, porque por lo menos aportan para enjugar las pérdidas de la renta variable. A diferencia de lo que ha ocurrido históricamente, la caída de los mercados financieros en 2022 ha producido un fenómeno único: las acciones han bajado mucho y al mismo tiempo se ha desplomado el valor de los bonos antiguos en el mercado secundario. Así se aprecia en el siguiente gráfico que compara los retornos de la renta variable y la renta fija (en este caso bonos a 20 años) en las últimas crisis financieras.

 

3) La caída de los bonos antiguos plantea problemas graves para las entidades que están cargadas de ellos. Esto es lo que ha ocurrido en Reino Unido la semana pasada cuando algún fondo de pensiones estuvo a punto de quebrar. El fondo de pensiones privado cobra a los trabajadores, futuros pensionistas, una cantidad, e invierte esos dineros para pagar a los pensionistas que ya disfrutan de sus ahorros a través del fondo. Cuando la inversión del fondo está colocada en bonos que no rinden nada y que no se pueden vender en el mercado secundario porque han perdido su valor, el fondo de pensiones puede tener problemas para pagar a los ahorradores. El Gobierno de Liz Truss y el Banco de Inglaterra tuvieron que intervenir de urgencia para seguir comprando bonos antiguos y asegurar la viabilidad de los fondos de pensiones al menos por un tiempo. El bono británico a 10 años está al 4% (es decir promete un rendimiento anual del 4%), pero durante el mes de octubre el Banco de Inglaterra ha prometido comprar bonos antiguos al 0% a su valor nominal, aunque nadie sabe cuánto puede durar esta ficción.

4) Otro shock de los últimos días es la caída en bolsa de Credit Suisse, segundo banco de Suiza tras UBS. En julio de 2021 su cotización en la Bolsa de Zúrich era de 14 CHF mientras que ahora está a menos de 4 CHF (su cotización en NYSE es similar). En este gráfico puede verse la bajada y también las líneas verticales grises (marcadas con una flecha verde) que indican el gran volumen de acciones que se están vendiendo.

 

El año pasado Credit Suisse se vio afectado por la quiebra de dos instituciones que realizaban operaciones de riesgo (Archegos Capital y Greensill Capital), lo que produjo pérdidas para el banco suizo. Cuando recientemente Credit Suisse ha anunciado que necesitaba capital, los inversores han corrido a vender sus acciones. Credit Suisse no está sufriendo por la caída de los bonos, pero es igualmente víctima de los excesos de las finanzas que se vivieron en el entorno post-pandémico.

Las finanzas globales se están reajustando tras años extraordinarios de expansión monetaria. El sistema está inundado y el exceso de liquidez ha dado lugar a entidades inviables. Volver a un funcionamiento normal puede provocar crisis financieras.

5) Por último, otro campo donde se están observando pequeños schoks son los mercados de divisas. La subida muy acusada de tipos de interés por parte de la Fed de Estados Unidos hace que el dólar se aprecie con respecto a otras monedas. Desde octubre pasado el euro se ha depreciado un 18%, la libra un 22%, y el yen un 24%. Lógicamente, todo el mundo quiere dólares.

Esto tiene un efecto demoledor sobre las finanzas internacionales: el precio de los recursos fósiles que deben pagarse en dólares sube de forma extraordinaria, aumentando la inflación en los países importadores, y los inversores de todo el mundo se apresuran a comprar bonos de Estados Unidos, que además de prometer rendimientos del 3%, incluso los de plazo medio a dos años, suben de valor solo por estar emitidos en dólares.

Esto provoca grandes dificultades en algunos países. Enrique Feás explica aquí muy bien el problema para el Reino Unido, que con una deuda pública muy alta y afrontando una recesión, anunció que iba a bajar impuestos, lo que no hace creíbles sus cuentas públicas. Pero la fortaleza del dólar también genera riesgos para otros países avanzados como Japón, y para muchos emergentes. La subida de tipos de interés en Estados Unidos obligará a otros a aumentar los suyos. “The Fed is breaking things”, es el título de este artículo reciente.

Los riesgos financieros son muy altos en el momento actual, y nadie sabe en qué punto del sistema global se producirán nuevas fisuras, ni tampoco las consecuencias.